고객효과 (Clientele Effect)
쉽게 풀면
당장 현금이 필요한 투자자는 배당을 많이 주는 회사 주식을, 세금을 아끼고 싶은 투자자는 배당이 적은 회사 주식을 선택해서 보유하는 경향을 말한다.
왜 중요한가
고객효과는 세율·소득 필요·기관 규정이 다른 투자자 집단이 각자에게 맞는 배당정책의 기업을 선택해 보유한다는 가설로, 배당정책 변경이 주주 구성을 바꾸고 단기적으로 주가에 영향을 줄 수 있다는 함의를 갖습니다. 배당 변경 공시 연구와 기관투자자 보유 구조 연구에서 배당과 투자자 특성의 관계를 해석하는 기본 틀입니다.
논문에서는 이렇게 쓰입니다
엘튼과 그루버는 배당락일 전후 주가 변동을 분석하여, 배당수익률이 높은 주식을 보유한 투자자일수록 한계세율이 낮은 경향이 있다는 것을 실증적으로 보여 고객효과의 존재를 뒷받침했다.
투자자 유형별 세금 부담 차이가 보유 종목의 배당 성향과 관련된다는 점을 보여 준 결과이다.
조금 더 깊게 보면
고객효과가 존재해도 각 고객층의 수요가 이미 충족된 균형에서는 기업이 배당정책을 바꿔 가치를 높일 수 없다는 점에서 배당 무관련 이론과 양립합니다. 세금 기반 고객효과는 배당과 자본이득의 과세 차이에 의존하는데, 이 차이는 관할과 시기에 따라 달라 실증 결과의 국가 간 비교가 어렵습니다. 배당락일 주가 하락 폭으로 한계 투자자의 세율을 추정하는 방법론은 거래비용과 단기 차익거래자 때문에 해석에 논쟁이 있습니다. 은퇴자처럼 정기적 현금흐름을 원하는 투자자는 고배당주를, 세율이 높은 투자자는 저배당 성장주를 선호하는 식으로 투자자층이 기업의 배당정책에 맞춰 스스로 분화된다는 관점으로, 기업이 배당정책을 갑자기 바꾸면 기존 고객층의 이탈로 주가가 흔들릴 수 있다는 함의를 지닌다.
주의할 점
고객효과가 존재한다는 것은 기업이 특정 배당정책을 원하는 고객층을 이미 확보하고 있다는 의미이므로, 기업이 갑작스럽게 배당정책을 변경하면 기존 고객이 이탈하는 거래비용이 발생할 수 있다.