비정상수익률 (Abnormal Return)
쉽게 풀면
어떤 기업이 인수합병을 발표한 날 주가가 3퍼센트 올랐다고 해서 그 3퍼센트가 모두 발표 때문은 아닙니다. 그날 시장 전체가 2퍼센트 올랐다면 대부분은 시장 흐름 덕분입니다. 비정상수익률은 시장모형 같은 기준으로 계산한 "사건이 없었다면 기대되었을 수익률"을 빼고 남는 부분입니다. 이 값을 사건일 주변으로 더한 누적비정상수익률로 사건의 영향을 측정합니다.
왜 중요한가
사건연구 방법론의 핵심 측정치로, 공시·정책·소송 같은 사건이 기업가치에 미친 영향을 추정하는 표준 수단입니다. 효율적 시장가설을 검증할 때도 정보가 언제 가격에 반영되는지를 보는 지표로 쓰입니다. 회계학·법경제학·전략 분야 논문에서도 광범위하게 사용됩니다.
논문에서는 이렇게 쓰입니다
시장 전체 움직임을 제거하고도 공시 자체에 대한 긍정적 반응이 통계적으로 확인되었다는 의미입니다.
조금 더 깊게 보면
정상수익률 추정에는 평균조정모형, 시장조정모형, 시장모형이 흔히 쓰이며, 요인모형을 쓰면 규모나 가치 효과까지 통제할 수 있습니다. 추정구간은 보통 사건일 이전 100~250거래일을 잡고, 사건구간과 겹치지 않게 설정합니다. 사건일이 여러 기업에서 겹치면 비정상수익률 간 횡단면 상관이 생겨 표준오차가 과소 추정되므로 보정이 필요합니다. 장기 사건연구에서는 벤치마크 선택에 따라 결과가 크게 달라지는 나쁜 모형 문제가 잘 알려져 있습니다.
주의할 점
단순히 벤치마크 대비 더 벌었다는 뜻의 초과수익률과 달리, 특정 자산가격 모형으로 위험을 통제한 뒤 남은 잔차라는 점이 핵심입니다. 어떤 모형으로 정상수익률을 추정했는지에 따라 값이 달라집니다.